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论股权分置改革与上市公司治理

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3.0 2024-07-26 1 0 24KB 11 页 1库币 海报
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论股权分置改革与上市公
司治理
论文关键词股权分置股权分置改革　公司治理
　　论文摘要股权分置改革对上市公司治理意义重大本
文追溯股权分置的历史分析了其对公司治理在不同时期的影
响并以宝钢股份为例证明股权公置改革对上市公司治理的促
进作用同时也认为股权公置改革也还存在问题公司治理并未
因股权公置改革而一劳永逸在全流通时代还要继续完善上市
公司治理
　　
　　一、股权分置及其对公司治理的影响
　　20 年底我国上市公司总股本中非流通股股份占上
1
市公司总股本的 63.5％国有股份占非流通股的 74％占总股
本的 47％国有股处于明显控股地位上市公司治理存在一股
独大问题股权分置对上市公司治理的不利影响一是上市公司
共同利益基础不同缺乏公司治理基础在股权分置条件下非流
通股股东关注的是再融资的价格和净资产的增值而流通股股
东关注的是二级市场的股价两者之间存在利益冲突由于非流
通股股票的不可流动性股票的上涨或下跌对非流通股股东无
利害关系而再融资的价格和净资产的增值则决定了非流通股
的价值因此非流通股股东对上市公司的股票价格经营业绩鲜
为关心却将注意力放在高价溢价发股增股和配股上以实现净
资产的增值上另外由于非流通股中的国有股份占很高比例行
政权力和行政机制能通过各中途径干预上市公司控股股东更
重视政府决策而非上市公司治理效果流通股股东则不然其股
票价格直接取决于公司经营业绩关注点不同导致控股的非流
通股股东在公司决策时较少考虑甚至完全忽视流通股股东的
利益损害中小股民的利益这在很大程度上减少了公司治理基
础二是公司治理结构不力内部控制组织形同虚设我国上市公
司股权结构呈现明显的“一股独大”现象股权分置下掌握控
制权又缺乏控制劝约束的少数大股东完全依照自己意愿修改
公司章程确定分红方案甚至董事监事也能由其内定独立董事
和监事会在这种体制下不能发挥应有的作用也不可能实现所
谓的“同股同权”中小股东更是无法参与公司的经营管理于
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是违规关联交易公布虚假财务信息操纵利润分配“掏空”上
市公司等层出不穷三是上市公司经理人选择形成机制有误管
理层激励不力由于非流通股的不可流动性在任的董事和经理
人也就缺乏使股东资产增值的外在压力目前在国有股控股的
上市公司中公司主要领导要么是原有国企领导要么是由行政
管理部门任命在本质上更多的是官员而不是企业家其主要精
力放在明哲保身而企业经营业绩给投资者良好的回报关注不
够所谓管理层激励不到位也是由于非流通股的不可流动陸管
理层的股份不能在二级市场上兑现以获收益使上市公司对管
理层的长期激励不存在管理层会往往出于自身利益的考虑而
只重视短期利益从而对上市公司长期治理产生不利影响
　　
　　二、股权分置改革对公司治理的影响及股改中的问
题——宝钢股改案例分析
　　宝钢股份是我国钢铁龙头企业也是我国 A股市场的
蓝筹股国际综合竞争力全球第三 2005 年作为首家进行股权
分置改革的中央大型国企——宝钢集团高票审议通过公司股
权分置改革方案公司流通股股东每持有10 股流通股股票将
获得作为上市公司唯一非流通股股东——上海宝钢集团公司
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支付的2.2 股股份和 1份行权价为 4.5 元、初始行权比例为
1、存续期为 378 天的欧式认购权证集团承诺在宝钢股份股
东大会通过股权分置改革方案后的两个月内如宝钢股份的股
票价格低于每股4.53 元集团将投入累计不超过20 亿元资
金通过上证所集中竞价的交易方式来增持宝钢股份社会公众
股在增持计划完成后的6个月内不出售增持的股份；持有的
宝钢股份股票在获得上市流通权之日起 24 个月内不上市交
易24 个月届满后的12 个月内宝钢集团通过证券交易所挂
牌交易出售宝钢股份股票的数量不超过宝钢股份总股本的
5％且出售价格不低于每股5.63 元；自宝钢集团持有的宝
钢股份股票获得上市流通权之日起 3年内宝钢集团持有的宝
钢股份股票占宝钢股份现有总股本的比例将不低于
67％2005 年8月18 日集团公司向流通股股东支付的对价
(包括股份和认购权证)全部支付同日公司股票复牌；公司股
票简称由“宝钢股份”变更为“C宝钢”上海宝钢集团公司
支付的认购权证的证券简称为“宝钢 JTB1”作为对价支付的
股份和权证陆续上市流通自宝钢股权分置改革方案实施当日
天起其股势一直走低
2005 年8月18 日股改当日收盘价4.58 元相对于股改
停盘前最后交易日的收盘价格 5.14 元下跌 10.89％；同年
11 月14 日收盘价跌至最低谷 3.76 元相对于停盘前最后交
4
易日收盘价格跌幅达 26.85％跌破了净资产值的大限；这种
低谷时期一直维持了一年多直至 2006 年11 月2日收盘价
涨至 5.18 元与停盘前最后交易日收盘价格基本持平；此后
股票如弦上之箭蓄时即发从11 月2日到 12 月7日(收盘价
为7.05 元)短短一月内涨幅达 36.10％
　　以上的数据分析可以看出宝钢在股权分置改革之后
其股价经历了“大起大落”并伴随长时间的低谷宝钢在股改
后股价一路下滑有人便开始疑惑股权分置改革对上市公司治
理究竟是成功与否这与宝钢本身的实力及我国成长性的钢铁
市场有关可是股权分置改革更是功不可没对加强上市公司治
理具有革命性的作用体现在革除了股权分置人为划分流通股
及非流通股的局面使我国证券市场步入全流通时代这为资本
市场及上市公司治理等领域的改革创造了良好的基础有利于
逐步消除股权分置对上市公司治理的不利影响首先上市公司
股东共同利益趋同奠定了公司治理基础股权分置改革后控股
股东所持股票可以在 A股市场流通其利益关注点由再融资的
价格和净资产的增值转为股权价值的最大化逐步扩大控股股
东与流通股股东的共同利益基础这能在极大程度上限制大股
东凭借自身优势侵占中小股东利益加强对上市公司生产经营
治理增强双方的互信更利于上市公司的长远发展其次有利于
优化股权制度和上市公司治理结构全流通后流通股平均持股
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比例会上升10％～15％优化了股权制度有助于增强中小股
东和机构投资者的话语权大中小股东都能参与到企业的经营
管理中“同股同权”就不难实现有利于控制道德风险和信息
披露透明度从而实现各股东间的利益均衡的目标在此基础上
重新确立各委托人之间、以及委托人与代理人之间即股东大
会、董事会监事会及管理层之间的关系及组织框架使其目标
一致性增强减少代理成本优化上市公司治理结构再次有利于
上市公司选择优秀经理人并建立有效的管理层激励机制配合
股权激励措施的股权分置改革将是一场彻底的、立体化的公
司治理革命在共同利益趋同基础上建立起相配套的经理人选
择体制和管理层激励机制使得上市公司管理层有了股票价格
这一市场化的考核指标上市公司业绩与公司股票价格直接挂
钩更具有可操作性鞭策管理层在兼顾社会责任的前提下追求
企业价值的最大化能提高上市公司的治理效率促进自身经营
业绩的提高最后有利于增强资本市场对上市公司的约束利于
证券市场的深度发展上市公司将面临优胜劣汰的市场选择股
改之后流通股明显增多股票价格能在很大程度上公允的反映
上市公司市场价值是公司治理情况的“晴雨表”当上市公司
经营业绩不佳时股价便会下跌就有可能被并购或退市公司的
高管受到资本市场的监督和制衡会有强烈的危机意识致力于
提高公司的业绩水平另外股改后上市公司之间的竞争更加激
烈资本流动性更强资本市场优化配置的功能得到凸现这些都
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能促使上市公司不断提高公司治理效率股权分置改革解决了
很多亟待解决的难题然而不可否认的是股改中存在不可忽视
的问题如宝钢股改后其股价的持续低谷需要从中总结经验教
训一是鼓励脱手套利宝钢流通股股东每持有10 股流通股股
票将获得 2.2 股股份和欧式认购权证是为补偿流通股股东使
其在股改中真正获得实惠同时促进股价的上升但实践证明这
些并未奏效宝钢连续一年多股价走低给投资者带了一定的损
失这是因为送股在短期内增加了流通股流量降低了流通股股
东的平均持股成本激励其脱手套利出现了“股价下跌一资金
出逃一股价下跌”的恶性循环送股要量力量势而为并不是越
多越好另外也可通过强有力的政策手段和政府信用培养“股
价上涨一资金进入一股价上涨”的良性循环二是要谨慎运用
新的金融衍生工具我国证券市场还不成熟宝钢推出的欧式认
购权证几乎失败认购权证是持有人有权利(而非义务)在某段
期间内以预先约定的价格向发行人购买特定数量的标的证券
权证发行人必须以事先约定的价格卖出股票权证持有人可买
入股票的数量由持有认购权证的数量决定如宝钢权证就只能
买人宝钢股份而欧式认购权证还加了一个限定条件即持有人
只可以在到期当日行使其购买权利认购权证本身就具有缺陷
从“正股+权证”组合的敏感度来看认购权证会加剧组合的
系统风险如果股价贴权则在短期内不能给流通股股东多少补
偿其次目前股改方案中所包含的权证均以股票结算方式来交
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割这会对权证的到期价值产生重大影响在快到期内若为价内
权证持有者只需准备现金以便向大股东按行权价买进股票
而不会对流通 A股的股价产生影响在行权后市场上可流
通的股票突然增加投资者若想尽快获利会使正股遭遇短期抛
压股价下跌从而使投资者遭受损失在资本市场不发达的情况
下投资者对认购权证投机心理强烈从宝钢看在短暂的疯狂抄
作之后就走上价值回归之路沦为投机者炒作的工具鉴于此目
前一些还未股改的业绩优良上市公司就要谨慎运用三是股改
成本过高上市公司完成股权分置改革的费用少则数百万多则
近千万宝钢在此次股权分置改革中用至少 40 个亿来缓冲股
价颓势可几乎是有去无返而广大流通股股东在宝钢股票价格
连续一年的低谷时间里其手中股票数量虽然增加可总体价值
明显低于股改前水平蒙受的经济损失也要计人到股改成本中
去此外还有很多隐性成本如证监会等政府部门相应的改革费
用以及一些上市公司的股改效率低下所带来的高成本等
　　
　　三、股权分置改革完善的对策和建议
　　“股权分置”、“非整体上市”和“企业单一所有
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者”作为我国资本市场的三大制度性制约影响了上市公司治
理的完善和进步股权分置改革后解决的只是其中一大突出问
题上市公司治理和我国资本市场的发展并不会因此而一劳永
逸除存在“内部人控制”、代理问题、大小股东利益之争等问
题还有制度创新、不良上市公司股改难、大非小非减持、控股
股东坐庄套利等新难点需要攻坚因此要完善股权分置改革首
先继续推进公司内部治理制度的建立和完善强调独立董事和
监事会的积极作用吸纳中小股东和重大债权人进入董事会提
高独立董事的比重和独立性强化独立董事的作用尽管目前独
立董事的实际表现不理想但仍不能忽视其在公司治理中的重
要地位要积极建立和发展素质优良职业化的烛立董事后选队
伍和按市场机制运行的独立董事人才市场成立独立董事聘任
机构而不是由实际控制人任意指派、空降保证其真正由股东
大会选出并对股东大会负责保持其形式和实质上的独立性同
时还要提高监事会成员的素质积极发展高素质高水平的经理
人市场以满足公司对经理人才的需求并建立有效的经理人声
誉机制全面公开其业绩和信用记录加强社会公众监督减少其
短期行为进一步完善信息披露制度强化上市公司管理层信息
披露的责任同时充分发挥外部审计对财务信息的监督作用减
少投资者和经理人之间的信息不对称其次构建长期股权激励
机制代理问题是公司治理中不可忽视的根据委托代理理论只
有建立有效的长期激励机制才能有效解决代理问题目前资本
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市场上推崇两种激励方法限制性股票和股票期权限制性股票
是真实股票的授予但其限制性条件只是一个继续就业的条件
并不能与业绩联合起来即使在股东利益受损的情况下经理人
也能获得实际收益而股票期权注重于未来将经理人利益、公
司业绩和股价紧密结合并且期限足够长有利于公司的长远发
展要大力推广之在这种激励制度下经理人为追求自身利益最
大化就会为实现企业价值最大化的目标而勤勉工作第三高度
关注中小流通股投资者的利益针对现在 A股市场的骤升骤降
起伏跌宕建立一种稳定基金当市场大幅的上涨时可以及时地
增加上市公司的数量或者通过增加股票的供给以促进市场的
供求平衡同时制定实施保护中小股民弱势群体的法律制度尽
快建立股东集团诉讼制度和股东代表诉讼制度等切实保护中
小股民利益不受侵犯或在受侵害后能得到合理赔偿并进一步
强化中小股东的权利使其尽可能参与到公司的经营管理决策
中来而不只是“用脚投票”第四进行制度创新逐步解决“非
整体上市”和“单一企业所有者”这两大制度问题解决股权
分置暴露出控股股东的集团和上市公司整体利益差距将非整
体上市问题突出出来而解决了非整体上市的问题又会把单一
所有者的问题突出出来所以“股权分置改革”、“非整体上
市”和“单一企业所有者”是有秩序的逻辑推进下一阶段的
目标就是要完成整体上市制度改革整体上市可以基本杜绝控
股公司与上市公司之间的关联交易断绝利益输送增强会计信
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摘要：

论股权分置改革与上市公司治理论文关键词股权分置股权分置改革　公司治理　　论文摘要股权分置改革对上市公司治理意义重大本文追溯股权分置的历史分析了其对公司治理在不同时期的影响并以宝钢股份为例证明股权公置改革对上市公司治理的促进作用同时也认为股权公置改革也还存在问题公司治理并未因股权公置改革而一劳永逸在全流通时代还要继续完善上市公司治理　　　　一、股权分置及其对公司治理的影响　　20年底我国上市公司总股本中非流通股股份占上1市公司总股本的63.5％国有股份占非流通股的74％占总股本的47％国有股处于明显控股地位上市公司治理存在一股独大问题股权分置对上市公司治理的不利影响一是上市公司共同利益基础不同缺...

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